幾年來,隨著中國私募股權(quán)投資市場(chǎng)的發(fā)展與成熟,相對(duì)于直接投資的基金方式,私募股權(quán)母基金因其分散投資、降低風(fēng)險(xiǎn)以及高水平、專業(yè)化等特質(zhì)迅速發(fā)展起來。而在連續(xù)幾年快速發(fā)展之后,由于受到內(nèi)部政策影響和外部環(huán)境沖擊,中國私募股權(quán)母基金行業(yè)在2019年進(jìn)入了深度調(diào)整階段,行業(yè)內(nèi)部發(fā)生了深刻的結(jié)構(gòu)性變化,私募股權(quán)母基金行業(yè)信息不對(duì)稱情況更加嚴(yán)重,市場(chǎng)對(duì)私募股權(quán)母基金的在管規(guī)模、投資情況等信息仍然難以獲得。
為了更進(jìn)一步促進(jìn)中國私募股權(quán)母基金行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展,解決私募股權(quán)母基金行業(yè)整體信息相對(duì)不對(duì)稱、透明度較低的問題,作為一家非營利的第三方母基金研究機(jī)構(gòu),母基金研究中心從2018年初到2019年中陸續(xù)整理發(fā)布了《2017中國母基金全景報(bào)告》、《2018年上半年中國母基金全景報(bào)告》、《2018中國母基金全景報(bào)告》、《2019年上半年中國母基金全景報(bào)告》四份報(bào)告,獲得了母基金行業(yè)、整個(gè)股權(quán)投資行業(yè)和監(jiān)管層等的廣泛關(guān)注。
母基金研究中心自成立以來,秉承專業(yè)性、前瞻性和高端性的服務(wù)宗旨,在各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)的關(guān)懷和行業(yè)內(nèi)同仁們的支持下獲得了長足的發(fā)展。針對(duì)我國母基金行業(yè)發(fā)展過程中的熱點(diǎn)和難點(diǎn)問題,母基金研究中心通過舉辦大量行業(yè)內(nèi)交流活動(dòng)和募資對(duì)接活動(dòng),也為中國私募股權(quán)母基金行業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展建言獻(xiàn)策。在這個(gè)過程中,我們也得以站在研究者的角度,廣泛而深刻理解我們所在的這個(gè)行業(yè),獲得了許多十分寶貴的數(shù)據(jù)、信息和經(jīng)驗(yàn)。
因此,面對(duì)錯(cuò)綜復(fù)雜的行業(yè)形勢(shì)和日新月異的環(huán)境變化,為了更好反映中國母基金行業(yè)的現(xiàn)狀,提高中國母基金行業(yè)的信息透明度,母基金研究中心在之前研究的基礎(chǔ)上,梳理了2019年中國母基金行業(yè)的發(fā)展情況和最新動(dòng)向,并分析預(yù)測(cè)了行業(yè)最新發(fā)展趨勢(shì),整理推出本報(bào)告。
本報(bào)告由以下三部分組成。第一部分為母基金全名單編制規(guī)則以及名單更新,主要針對(duì)2019年新成立的母基金和發(fā)生的事件進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整。第二部分為對(duì)母基金全名單入選機(jī)構(gòu)在2019年的發(fā)展情況進(jìn)行總結(jié)。第三部分我們總結(jié)了母基金行業(yè)在2019年發(fā)展中遇到的主要問題和挑戰(zhàn),同時(shí)結(jié)合2019年至今的政策新動(dòng)向,對(duì)母基金行業(yè)在2020年的發(fā)展方向進(jìn)行了預(yù)測(cè)。
01 中國母基金全名單
中國母基金全名單是母基金研究中心考慮到行業(yè)內(nèi)部存在信息交流不對(duì)稱、信息獲取成本過高的問題,對(duì)中國母基金行業(yè)內(nèi)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行盡可能完整的梳理后,匯總編制而成。以下,我們對(duì)中國母基金全名單的編制方法進(jìn)行進(jìn)一步闡述,同時(shí)結(jié)合2019年新成立的母基金和母基金行業(yè)發(fā)生的事件對(duì)母基金全名單進(jìn)行更新。
(一) 母基金機(jī)構(gòu)定義
為了區(qū)別私募股權(quán)母基金與其他類型的私募股權(quán)基金機(jī)構(gòu),母基金研究中心對(duì)“母基金”的定義為:1、母基金銀行賬戶到賬的資金不低于五億人民幣;2、已經(jīng)投資過至少三支基金;3、需要對(duì)外投資基金,而非僅投資于與母基金自身強(qiáng)關(guān)聯(lián)的基金;4、有專門的母基金管理團(tuán)隊(duì)且不少于五人;5、已在主管部門或行業(yè)協(xié)會(huì)備案。
在對(duì)母基金定義的基礎(chǔ)上,母基金研究中心對(duì)“市場(chǎng)化母基金”的定義為:1、沒有返投地域的限制;2、沒有投資狹窄行業(yè)的要求,未對(duì)基金投資標(biāo)的進(jìn)行非市場(chǎng)化的限制。所謂“狹窄行業(yè)”,是指并不能出現(xiàn)較多上市公司或發(fā)生較多并購行為的行業(yè)。母基金研究中心認(rèn)為,如果母基金僅要求基金或基金管理公司注冊(cè)在當(dāng)?shù)?,而沒有返投地域限制或沒有投資狹窄行業(yè)的要求、或未對(duì)基金投資標(biāo)的進(jìn)行其它非市場(chǎng)化的限制,則仍然認(rèn)定該母基金為市場(chǎng)化母基金。母基金研究中心將市場(chǎng)化母基金之外的母基金定義為政府引導(dǎo)基金。
對(duì)于既擁有市場(chǎng)化母基金業(yè)務(wù),又同時(shí)管理政府引導(dǎo)基金的機(jī)構(gòu),按照兩類母基金業(yè)務(wù)中比重相對(duì)較大者歸類。
對(duì)于母基金尤其是政府引導(dǎo)基金所在省市的認(rèn)定,優(yōu)先考慮政府引導(dǎo)基金出資政府所在地,兼顧考慮母基金管理機(jī)構(gòu)所在地。對(duì)于國家級(jí)母基金的認(rèn)定,按照發(fā)起單位出資人是否是中央直屬機(jī)關(guān)單位、是否包含中央財(cái)政資金以及投資地域是否受限等信息進(jìn)行判斷。
(二)名單調(diào)整規(guī)則
當(dāng)母基金或母基金管理公司有特殊事件發(fā)生時(shí),我們需要對(duì)母基金全名單做出必要的調(diào)整,這些事件包括但不限于:
母基金管理職能停止:當(dāng)母基金管理機(jī)構(gòu)不再受托管理母基金超過一年時(shí),將其從名單中剔除。
母基金清算:當(dāng)母基金發(fā)生清算時(shí),則在清算后將其從相應(yīng)的名單中剔除。
合同變更:當(dāng)母基金合同發(fā)生重大變更時(shí),將該母基金從相應(yīng)的指數(shù)中剔除,并將變更后的基金視為一只新成立的母基金,當(dāng)滿足相應(yīng)條件時(shí),再將母基金重新納入全名單。
母基金管理機(jī)構(gòu)發(fā)生重大違規(guī)違法事件:對(duì)存在違規(guī)違法事件的管理機(jī)構(gòu)所管理的私募股權(quán)母基金從名單中剔除。在相關(guān)部門調(diào)查處理之后,如果公司在一定時(shí)間內(nèi)正常運(yùn)營,則將母基金重新納入名單。
(三) 2019年名單更新
為了動(dòng)態(tài)全景式反映中國母基金行業(yè)發(fā)展動(dòng)向,我們基于《2019年上半年中國母基金全景報(bào)告》中公布的名單,在本次報(bào)告發(fā)布前對(duì)母基金全名單進(jìn)行了更新。
首先,我們根據(jù)母基金研究中心對(duì)母基金管理機(jī)構(gòu)的定義,整理了2019年公開資料中涉及到的發(fā)起或成立的政府引導(dǎo)基金和市場(chǎng)化基金,并基于符合母基金研究中心定義的標(biāo)準(zhǔn)從中篩選出了部分母基金,加入中國母基金全名單。
其次,根據(jù)媒體的公開報(bào)道及母基金研究中心會(huì)議、活動(dòng)過程中的信息,我們發(fā)現(xiàn)一些產(chǎn)業(yè)基金、大學(xué)基金會(huì)等機(jī)構(gòu),開始或已經(jīng)長期進(jìn)行了私募股權(quán)基金投資,在實(shí)質(zhì)上開展了母基金業(yè)務(wù)。在本次編制中,我們將符合母基金規(guī)模定義的此類機(jī)構(gòu)也列入母基金全名單。
最后,部分母基金,尤其是政府引導(dǎo)基金存在管理機(jī)構(gòu)組織架構(gòu)調(diào)整、所管理母基金名稱變更,或是原有引導(dǎo)基金資金整合補(bǔ)充后設(shè)立新引導(dǎo)基金,或是管理機(jī)構(gòu)不再受托管理母基金的情況,對(duì)此我們都經(jīng)過比較詳細(xì)的調(diào)研,盡量按照母基金實(shí)際運(yùn)作機(jī)構(gòu)的情況進(jìn)行了調(diào)整。
在母基金規(guī)模方面,由于部分地方受到地方財(cái)政收入或政府投資方向轉(zhuǎn)變影響,部分政府引導(dǎo)基金實(shí)際在管或計(jì)劃規(guī)模受到影響。同時(shí)部分母基金因涉嫌違法違規(guī)事件,我們?cè)谶M(jìn)行統(tǒng)計(jì)時(shí)也對(duì)此兩類情況進(jìn)行了適當(dāng)刪減和針對(duì)預(yù)計(jì)規(guī)模的減計(jì)。
02 中國母基金全名單機(jī)構(gòu)概況
截至2019年12月31日,中國母基金全名單共包括309支母基金,在母基金數(shù)量上2019年年末比初次統(tǒng)計(jì)的2017年年底增加32支,比2018年底減少80支,比2019年中減少14支。這主要是由于在統(tǒng)計(jì)中,我們根據(jù)實(shí)際情況,對(duì)前文提到的不再受托管理母基金的機(jī)構(gòu)與引導(dǎo)基金整合的情況進(jìn)行了刪減與調(diào)整。
309支母基金中,包括市場(chǎng)化母基金72支,總管理規(guī)模5398億人民幣,較2018年底統(tǒng)計(jì)的在管規(guī)模4504億元增長19.85%,排除全名單調(diào)整的機(jī)構(gòu),較2018年底統(tǒng)計(jì)的在管規(guī)模增長12.42%;政府引導(dǎo)基金237支,總管理規(guī)模達(dá)到19126億元人民幣,相對(duì)2018年底統(tǒng)計(jì)的在管規(guī)模增長13.04%。全部309家母基金目前總管理規(guī)模達(dá)24524億元,相比2018年底增長14.47%,相比2019年中23498億元增加4.37%。
中國母基金全名單詳見附錄。
03 中國母基金全名單入選機(jī)構(gòu)分析
(一) 新成立機(jī)構(gòu)分析
與2018年底相比,不考慮各地之前已經(jīng)實(shí)質(zhì)納入全名單的母基金,2019年各地新發(fā)起成立的母基金共30家,其中上半年增加12家,下半年增加18家。在30家新成立母基金中,市場(chǎng)化母基金7家,政府引導(dǎo)基金23家。2019年新發(fā)起母基金實(shí)際募資總額2157億,其中市場(chǎng)化母基金實(shí)際新募集金額283億,政府引導(dǎo)基金實(shí)際新募集金額1874億。
綜合統(tǒng)計(jì)2018至2019年末的新成立母基金,我們對(duì)新成立母基金情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)。圖1為2018年到2019年各地新設(shè)立母基金數(shù)量和規(guī)模情況統(tǒng)計(jì),圖2為2019年新設(shè)立母基金分地域情況統(tǒng)計(jì)。
圖1:2018年至2019年新發(fā)起設(shè)立母基金數(shù)量和規(guī)模情況
2019年相比2018年,新成立的母基金管理機(jī)構(gòu)在數(shù)量和規(guī)模上都有了很明顯的減少。尤其是政府引導(dǎo)基金,在2019年全年僅有23支新成立基金,與之前每半年成立40余家基金相比有非常大的下降。從規(guī)模的角度來看,新成立政府引導(dǎo)基金的規(guī)模也有一定的下滑,平均規(guī)模也基本都在50億以下。
數(shù)量和規(guī)模的下滑主要有兩點(diǎn)原因。首先政府引導(dǎo)基金的設(shè)立和規(guī)模具有滯后性,隨著資管新規(guī)等的實(shí)施,新政府引導(dǎo)基金設(shè)立節(jié)奏也隨之下降。其次,經(jīng)過過去幾年的快速發(fā)展,我國的政府引導(dǎo)基金在數(shù)量和規(guī)模上都已經(jīng)達(dá)到了比較大的規(guī)模,在地域覆蓋上也已經(jīng)比較廣泛,全國政府引導(dǎo)基金已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了省直轄市層面的全覆蓋,山東廣東等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)實(shí)現(xiàn)了地市級(jí)政府引導(dǎo)基金全覆蓋,江蘇、上海等省市甚至設(shè)立了數(shù)量可觀的縣區(qū)級(jí)政府引導(dǎo)基金。財(cái)政部官網(wǎng)在2019年10月10日發(fā)布的《財(cái)政部關(guān)于政協(xié)十三屆全國委員會(huì)第二次會(huì)議第1891號(hào)(財(cái)稅金融類168號(hào))提案答復(fù)的函》中也提到,適當(dāng)將設(shè)立政府投資基金的權(quán)限上收,嚴(yán)控基金的設(shè)立,完善基金統(tǒng)籌協(xié)調(diào)機(jī)制,推進(jìn)基金布局適度集中化。因此,新政府引導(dǎo)基金的設(shè)立受到財(cái)政部門的從嚴(yán)控制,速度自然放緩下來,并且隨著各地各級(jí)政府在金融控股和投資引導(dǎo)平臺(tái)建設(shè)方面的普遍覆蓋,新投資平臺(tái)的設(shè)立自然會(huì)有所減速。
分地域來看,2019年山東在設(shè)立母基金數(shù)量和母基金規(guī)模上依然處于領(lǐng)先地位。山東依然是由于2018年年初,山東省設(shè)立了400億元新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換引導(dǎo)基金,并計(jì)劃在遠(yuǎn)期形成總規(guī)模不低于2000億元的母基金群。在省級(jí)資金的帶動(dòng)下,2019年山東各級(jí)地方政府和民營企業(yè)繼續(xù)通過整合原有基金、募集社會(huì)資本的方式,推出了契合新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換戰(zhàn)略目標(biāo)的母基金,從而在全國范圍內(nèi)設(shè)立母基金的數(shù)量和規(guī)模上遙遙領(lǐng)先。
圖2:2019年新設(shè)立母基金數(shù)量分地域統(tǒng)計(jì)情況
除山東之外,在母基金設(shè)立數(shù)量和規(guī)模上,上海、江蘇依然相對(duì)領(lǐng)先。主要的原因,我們認(rèn)為2019年隨著長三角一體化發(fā)展國家戰(zhàn)略的進(jìn)一步深入發(fā)展,上海作為國家戰(zhàn)略的中心實(shí)施地區(qū),在2019年繼續(xù)通過區(qū)域資源協(xié)調(diào),利用中央支持資金和地方企業(yè)資金,設(shè)立了多支高新技術(shù)政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金。江蘇也緊隨其后,設(shè)立了多支新興產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金。這反映出,經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)正在依托更雄厚的財(cái)政實(shí)力,推出更多地區(qū)性針對(duì)更強(qiáng)、更適合當(dāng)?shù)靥厣a(chǎn)業(yè)發(fā)展的政府引導(dǎo)基金。
值得關(guān)注的是,經(jīng)濟(jì)相對(duì)不發(fā)達(dá)的貴州省在2019年也新設(shè)立了3支引導(dǎo)基金,引導(dǎo)推動(dòng)科技創(chuàng)新與扶持當(dāng)?shù)靥厣a(chǎn)業(yè)發(fā)展。這說明政府引導(dǎo)基金這一發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)行之有效的手段和方式,正在深入各地區(qū)政府管理者的意識(shí)。
對(duì)于其他地區(qū),各地針對(duì)性更強(qiáng)的專業(yè)化母基金進(jìn)一步發(fā)展,主題主要包含產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、新興產(chǎn)業(yè)成長、創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)等。這也體現(xiàn)了目前政府引導(dǎo)基金的主要功能已經(jīng)從單純實(shí)現(xiàn)資金放大,向結(jié)合專業(yè)產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)實(shí)施國家支持政策轉(zhuǎn)變。
圖3:全名單入選基金名稱關(guān)鍵詞提取
(二) 全名單機(jī)構(gòu)總規(guī)模分析
從實(shí)際在管規(guī)??矗刂?/span>2019年12月底,中國母基金在管規(guī)模24524億元,其中市場(chǎng)化母基金5398億元,政府引導(dǎo)基金19126億元。從計(jì)劃管理規(guī)模角度來看,截至2019年末,中國母基金計(jì)劃管理總規(guī)模43672億元,比2018年底增加2842億元,增長率6.18%,比2017年末44173億元微跌1.13%。其中市場(chǎng)化母基金計(jì)劃管理規(guī)模為11421億人民幣,政府引導(dǎo)基金計(jì)劃管理規(guī)模為32251億人民幣。
從在管規(guī)模來看,中國私募股權(quán)母基金在管規(guī)模的增速快速下滑。同比增速從2018年底的26.7%,下降到2019年的14.47%??紤]到入選中國母基金100指數(shù)的政府引導(dǎo)基金增長率,其年增長率更是從2017年的83%,下降到2018年的42%,在2019年增長率僅為18.42%。
分析原因,主要還是2018年中國人民銀行牽頭發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》(資管新規(guī)),對(duì)中國母基金行業(yè)產(chǎn)生了巨大的負(fù)面影響。總體來看,自資管新規(guī)發(fā)布以來,部分銀行和保險(xiǎn)體系的股權(quán)類投資業(yè)務(wù)受到了一定的影響,特別是銀行體系對(duì)政府引導(dǎo)基金的出資更是處于停滯狀態(tài)。在資金面供給不斷縮緊的情況下,市場(chǎng)化母基金也受到巨大沖擊,很多民營的市場(chǎng)化母基金更是逐漸“消失”,中止了運(yùn)營。根據(jù)母基金研究中心2020年3月8日發(fā)布的《2019中國母基金100指數(shù)報(bào)告》,中國母基金行業(yè)最具代表性的100指數(shù)頭部機(jī)構(gòu)募資與投資情況均出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化,募資額普遍“腰斬”,投資額更是斷崖式暴跌。
圖4:中國母基金總體在管規(guī)模趨勢(shì)及年同期增速
在《2018中國母基金全景報(bào)告》中,中國母基金的計(jì)劃管理規(guī)模相對(duì)2018年上半年發(fā)生了明顯縮減。這主要是在統(tǒng)計(jì)預(yù)期規(guī)模變化時(shí),2018上半年《資管新規(guī)》出臺(tái)帶來的銀行和保險(xiǎn)出資受阻等問題,這導(dǎo)致母基金募資難度加大,難以完成最初的募資計(jì)劃。同時(shí),地方政府債務(wù)問題和財(cái)政收入不及預(yù)期等,也導(dǎo)致對(duì)政府引導(dǎo)基金的資金支持力度減小。
2019年相對(duì)于2018年底在母基金計(jì)劃設(shè)立總額上又有了比較明顯的增長,這一方面是新成立母基金管理機(jī)構(gòu)的貢獻(xiàn),另一方面正如在第一部分所介紹,本次統(tǒng)計(jì)過程將一些包含母基金業(yè)務(wù)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)或基金會(huì)納入統(tǒng)計(jì),將其對(duì)應(yīng)母基金業(yè)務(wù)規(guī)模計(jì)算入總體規(guī)模。比如首期規(guī)模千億的中國保險(xiǎn)投資基金主要吸納保險(xiǎn)資金,投向棚戶區(qū)改造、城市基礎(chǔ)設(shè)施、重大水利工程等基礎(chǔ)設(shè)施類子基金,在統(tǒng)計(jì)中也將其母基金業(yè)務(wù)納入范圍。
圖5:中國母基金全名單機(jī)構(gòu)預(yù)期規(guī)模變化情況
分級(jí)別來看,國家級(jí)母基金雖然設(shè)立數(shù)量較少,但是其單支母基金規(guī)模巨大,占據(jù)了新增在管規(guī)模的很大一部分。之前提到的中國保險(xiǎn)投資基金正在進(jìn)行第二期1000億元人民幣規(guī)模的發(fā)行計(jì)劃。由財(cái)政部和國防科工局發(fā)起,規(guī)劃總規(guī)模1500億元,首期560億元的國家軍民融合產(chǎn)業(yè)基金也屬于對(duì)私募股權(quán)投資領(lǐng)域具有巨大影響力的政府引導(dǎo)基金。由科技部火炬中心等作為指導(dǎo)單位、國家發(fā)改委城市和小城鎮(zhèn)改革發(fā)展中心所屬中城基金、水木資本和元貴資產(chǎn)發(fā)起的總規(guī)模1000億元的中國科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)母基金,首期150億元已開始投資。
我們認(rèn)為,這些國家級(jí)的巨量資金,代表著國家對(duì)于未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的規(guī)劃。這一方面將帶動(dòng)國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展,同時(shí),也將以私募股權(quán)LP的形式,為私募股權(quán)投資行業(yè)帶來更多的資金支持,進(jìn)而引導(dǎo)人才向高新技術(shù)等關(guān)鍵行業(yè)領(lǐng)域聚集。
地方層面上,前幾年各省級(jí)政府已經(jīng)設(shè)立了大批政府引導(dǎo)基金,并且大部分資金支持來自于地方財(cái)政以及銀行。2017年下半年以來,銀行監(jiān)管不斷加強(qiáng),資管新規(guī)的出臺(tái)更是對(duì)銀行資金進(jìn)入政府引導(dǎo)基金做出了限制。這導(dǎo)致地方政府的政府引導(dǎo)基金募資受到了很大壓力。同時(shí),債務(wù)違約尤其是地方政府隱形擔(dān)保的債務(wù)違約事件不斷發(fā)生,地方政府財(cái)政更加緊張,這也導(dǎo)致地方政府出資引導(dǎo)基金的規(guī)模發(fā)生明顯收縮。相對(duì)亮眼的山東省從2018年開始進(jìn)行大規(guī)模資金投入,2019年山東省眾多地市整合已有資源,相繼發(fā)起設(shè)立了多級(jí)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金,并進(jìn)一步吸引資金發(fā)展母基金。
雖然這一大批引導(dǎo)基金的實(shí)際運(yùn)行效率還有待觀察,但不可否認(rèn)的是,這種大體量的資金投入將會(huì)為山東省新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來強(qiáng)大的支持。除山東以外,陜西在2019年9月也正式設(shè)立了首期規(guī)模200億元的陜西省政府投資引導(dǎo)基金。
總體來看,傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的省市依然在母基金設(shè)立規(guī)模上保持領(lǐng)先。長三角、珠三角、環(huán)渤海地區(qū)最為活躍,中西部地區(qū)則迎頭趕上。
圖6:各地母基金累計(jì)實(shí)際在管規(guī)模及預(yù)期規(guī)模情況
從存量角度分析,政府引導(dǎo)基金受地方政府政策和地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展總體水平的影響相對(duì)更為明顯。北京、廣東和江蘇因其相對(duì)市場(chǎng)化的營商環(huán)境、更高的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及更強(qiáng)的政府政策支持,在政府引導(dǎo)基金設(shè)立數(shù)量上顯然占優(yōu)。并且可以發(fā)現(xiàn),地區(qū)內(nèi)發(fā)展均勻的省份,其政府引導(dǎo)基金的數(shù)量相對(duì)較多。因?yàn)橹挥懈鶆虻牡赜蚪?jīng)濟(jì)發(fā)展,才能支持地域之間的良性競爭,從而帶動(dòng)更多的政府引導(dǎo)基金的設(shè)立。而市場(chǎng)化母基金則更加受到當(dāng)?shù)孛駹I企業(yè)發(fā)展環(huán)境影響,排名靠前的北京、廣東和上海也都是中國民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展的領(lǐng)先省份。
值得一提的是,廣東省經(jīng)過多年的穩(wěn)步健康發(fā)展,在市級(jí)層面上形成了一批具有專業(yè)化投資能力,管理規(guī)模大的控股投資平臺(tái),如粵科金融集團(tuán)、粵財(cái)控股、廣州金控等,這些平臺(tái)的建立一方面為廣東地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供了資金支持,同時(shí)培養(yǎng)了一批有能力的引導(dǎo)基金人才,通過良性競爭促進(jìn)了粵港澳大灣區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
04 私募股權(quán)母基金行業(yè)現(xiàn)狀、問題與趨勢(shì)
根據(jù)母基金研究中心的觀察和調(diào)研,從業(yè)人員普遍認(rèn)為去年年初以來中國私募股權(quán)母基金行業(yè)進(jìn)入了深度調(diào)整期。在連續(xù)幾年高速發(fā)展之后,2018年開始中國母基金行業(yè)面對(duì)金融監(jiān)管加強(qiáng)、銀行保險(xiǎn)資金受阻的客觀情況,投融資規(guī)模都有一定收縮。2019年,中國母基金行業(yè)基本延續(xù)了之前的政策環(huán)境,但受到經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響,投融資相比之前又有了進(jìn)一步收縮。
以下,我們就結(jié)合母基金研究中心的研究成果,對(duì)中國私募股權(quán)母基金行業(yè)發(fā)展中的現(xiàn)狀進(jìn)行梳理,對(duì)當(dāng)前行業(yè)發(fā)展中出現(xiàn)的主要問題與挑戰(zhàn)進(jìn)行分析,同時(shí)對(duì)接下來一段時(shí)間私募股權(quán)母基金行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)做出判斷。
(一)發(fā)展現(xiàn)狀
1.募資難題持續(xù),投資大幅放緩
2019年,中國私募股權(quán)領(lǐng)域募資難的問題沒有得到明顯緩解,延續(xù)了2018年的情況。
政府引導(dǎo)基金方面,在發(fā)起速度上有了明顯的減慢,募集規(guī)模也出現(xiàn)了大規(guī)??s減,相當(dāng)一部分政府引導(dǎo)基金因?yàn)橘Y金無法到位產(chǎn)生了投資放緩甚至停滯的情況。
根據(jù)母基金研究中心于2020年2月27日發(fā)布的《2019中國母基金100指數(shù)報(bào)告》以及最新的統(tǒng)計(jì),通過對(duì)全國范圍內(nèi)最具代表性的70家頭部政府引導(dǎo)基金的長期觀察和數(shù)據(jù)研究顯示,2019母基金100指數(shù)中引導(dǎo)基金的募資規(guī)模相比2018年減少了37.36%,全年共募集資金總額為1612.66億元,相比2017年更是近乎“腰斬”,僅是2017年募集資金總額的0.58倍。2019年政府引導(dǎo)基金的投資速度也出現(xiàn)了大幅度的放緩,投資總額出現(xiàn)斷崖式下跌,相比2018年幾乎減少一半。
圖7:100指數(shù)機(jī)構(gòu)政府引導(dǎo)基金募資規(guī)模、在管規(guī)模、投資規(guī)模的增長率比較
根據(jù)我們的觀察,這一方面是部分地區(qū)為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)不確定性,財(cái)政資金投資高風(fēng)險(xiǎn)私募股權(quán)領(lǐng)域有所放緩,從嚴(yán)控制政府引導(dǎo)基金的設(shè)立與出資,作為撬動(dòng)資金的政府財(cái)政可投資金出現(xiàn)波動(dòng)。財(cái)政資金方面,由于2019年經(jīng)濟(jì)發(fā)展受到了來自內(nèi)外部的各種挑戰(zhàn)。消費(fèi)和投資增速放緩,房地產(chǎn)、汽車等傳統(tǒng)行業(yè)價(jià)格和銷售量都有所下滑,對(duì)外出口也出現(xiàn)了明顯波動(dòng),地方政府維持經(jīng)濟(jì)增長的壓力陡增。更多的財(cái)政資金需要應(yīng)用在維持經(jīng)濟(jì)增長和民生保障領(lǐng)域,對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的投資能力明顯減少。同時(shí),由于我國地方負(fù)債率高企,尤其是各地方政府的隱形債務(wù)不斷積累,2019年陸續(xù)出現(xiàn)了地方性債務(wù)違約的事件,而地方公司債務(wù)主要是以地方財(cái)政收入為擔(dān)保,因此地方債務(wù)情況的惡化大大限制了各級(jí)地方財(cái)政投資政府引導(dǎo)基金的能力。
此外,由于政府引導(dǎo)基金投資期限長,投資能力相對(duì)較弱,部分政府引導(dǎo)基金過度參與直投以及退出渠道不夠暢通等原因,現(xiàn)存很多政府引導(dǎo)基金的投資業(yè)績并不盡如人意。部分經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)相對(duì)薄弱地區(qū)的地方政府引導(dǎo)基金也難以完成政策引導(dǎo)目標(biāo),使財(cái)政資金的出資意愿降低,社會(huì)資本的配套投資規(guī)模也發(fā)生收縮,想要在引導(dǎo)基金層面上實(shí)現(xiàn)資金放大十分困難。
另一方面,作為配套資金重要來源的銀行資金受到的監(jiān)管加強(qiáng),進(jìn)一步限制了政府引導(dǎo)基金發(fā)展。此外,從整個(gè)國家的金融安全角度出發(fā),政府和國企現(xiàn)在已經(jīng)不允許為銀行等做擔(dān)保,這都造成了政府引導(dǎo)基金目前募資相對(duì)困難的現(xiàn)狀。
市場(chǎng)化母基金方面,由于相比政府引導(dǎo)基金更容易受到資本市場(chǎng)資金供給和需求影響,在私募股權(quán)資金供給趨緊的情況下其資金募集更加困難,募資規(guī)模“腰斬”,且就連國有背景的市場(chǎng)化母基金也不例外,很多民營的市場(chǎng)化母基金更是逐漸“消失”,中止了運(yùn)營。
市場(chǎng)化母基金的投資規(guī)模也出現(xiàn)了近乎“腰斬”的情況。根據(jù)我們的判斷,產(chǎn)生這種情況的原因首先是市場(chǎng)化母基金本身的募資困難,資金規(guī)模的收縮導(dǎo)致其投資能力相對(duì)下降,投資步伐相對(duì)減緩。尤其是隨著一、二級(jí)市場(chǎng)估值逐漸回歸理性,部分市場(chǎng)化母基金為了獲得更優(yōu)的投資回報(bào)主動(dòng)減緩?fù)顿Y速度,以期在成本最低時(shí)進(jìn)入。此外,隨著市場(chǎng)壓力的加大,投資規(guī)則相對(duì)更靈活的市場(chǎng)化母基金開始將投資目標(biāo)轉(zhuǎn)向直投領(lǐng)域以及對(duì)專業(yè)能力要求相對(duì)較高但投資規(guī)模較小的早期項(xiàng)目。
2.政府引導(dǎo)基金由“遍地開花”到“精耕細(xì)作”
我國宏觀經(jīng)濟(jì)正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的重要發(fā)展階段,政府引導(dǎo)基金作為這一歷史發(fā)展時(shí)期促進(jìn)“新經(jīng)濟(jì)”快速發(fā)展、轉(zhuǎn)變財(cái)政投入方式的重要工具,發(fā)揮著重要作用。在經(jīng)歷了探索起步、逐步試點(diǎn)、規(guī)范化運(yùn)作、全面發(fā)展四大發(fā)展階段后,2019年,我國政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用日益增強(qiáng)、運(yùn)作模式日趨完善,目前已步入規(guī)范化高質(zhì)量發(fā)展階段。很多政府引導(dǎo)基金已經(jīng)開始進(jìn)入收獲期,對(duì)政府引導(dǎo)基金的績效評(píng)價(jià)也逐步走上正軌。
多數(shù)引導(dǎo)基金為國資背景機(jī)構(gòu)管理,市場(chǎng)化管理機(jī)制改革也在不斷推進(jìn)。早期成立的引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)多為政府或其下屬機(jī)構(gòu)、中央或地方國資企業(yè),隨著政府引導(dǎo)基金管理模式趨于市場(chǎng)化,政府委托市場(chǎng)化管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理的模式逐步推廣開來。從2018年下半年開始,很多地方也開始改革政府引導(dǎo)基金管理體制,將政府引導(dǎo)基金從政府下屬部門剝離出來,納入地方國有資產(chǎn)管理平臺(tái)統(tǒng)一管理。這進(jìn)一步促進(jìn)了政府引導(dǎo)基金管理市場(chǎng)化,保證了引導(dǎo)基金評(píng)審委員會(huì)獨(dú)立評(píng)審、盡職調(diào)查等程序規(guī)范,由決策委員會(huì)擇優(yōu)做出引導(dǎo)基金投資參股決策,真正做到“好中選優(yōu)”,同時(shí)也在項(xiàng)目儲(chǔ)備、地方經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)上有了更多的自主權(quán),從而更好發(fā)揮市場(chǎng)化的優(yōu)勢(shì)。
2019年,隨著眾多政府引導(dǎo)基金的經(jīng)營規(guī)范化程度不斷加深,政府引導(dǎo)基金開始陸續(xù)有項(xiàng)目退出,對(duì)于政府引導(dǎo)基金全周期的績效評(píng)價(jià)工作也在逐步展開。以深圳市政府引導(dǎo)基金為代表的頭部引導(dǎo)基金在績效評(píng)價(jià)方面積極開展工作,真正實(shí)現(xiàn)經(jīng)營體系的規(guī)范化和市場(chǎng)化激勵(lì)。
3.國家級(jí)引導(dǎo)基金起到財(cái)政示范引導(dǎo)作用,地市、區(qū)縣級(jí)引導(dǎo)基金上下聯(lián)動(dòng)
隨著我國政府引導(dǎo)基金逐步進(jìn)入投資后期、退出期,其政策引導(dǎo)效應(yīng)日漸顯現(xiàn)。國家級(jí)政府引導(dǎo)基金在促進(jìn)集成電路等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展、國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、中小企業(yè)發(fā)展、科技成果轉(zhuǎn)化等方面都發(fā)揮了重要的引導(dǎo)作用,帶動(dòng)更多社會(huì)資本投入以上領(lǐng)域,共同促進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革以及中小企業(yè)發(fā)展。
整體來看,我國國家級(jí)政府引導(dǎo)基金通常由國家級(jí)政府和中央財(cái)政出資設(shè)立,主要聚焦以下三大投資方向:一是促進(jìn)科技創(chuàng)新和成果轉(zhuǎn)化、支持中小企業(yè)發(fā)展,如國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金、國家中小企業(yè)發(fā)展基金等;二是直接或間接支持一批國家重點(diǎn)產(chǎn)業(yè),一般由國家財(cái)政部聯(lián)合相關(guān)主管部門發(fā)起設(shè)立,包括國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金、國家服務(wù)貿(mào)易創(chuàng)新發(fā)展引導(dǎo)基金等;三是支持國企、央企創(chuàng)新改革發(fā)展,如國資委設(shè)立了中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金,促進(jìn)中央企業(yè)提質(zhì)增效和轉(zhuǎn)型升級(jí),推動(dòng)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換,加快中央企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展,帶動(dòng)全社會(huì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)展,隨后又提出了建立由投資引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金、企業(yè)創(chuàng)新基金三個(gè)層次組成的中央企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展基金系的總思路。
在政策指引和國家級(jí)政府引導(dǎo)基金的帶動(dòng)下,各省級(jí)、地市級(jí)和區(qū)縣級(jí)政府紛紛設(shè)立了服務(wù)各自地區(qū)的引導(dǎo)基金,在2019年也進(jìn)一步從經(jīng)營方面推進(jìn)資源整合,以更好發(fā)揮資金引導(dǎo)作用。包括上海在內(nèi)的省市級(jí)政府引導(dǎo)基金積極整合小型基金,引進(jìn)知名基金管理機(jī)構(gòu)設(shè)立產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金,將原有的分散化資金整合以形成“合力”,提高信息和資源互通,實(shí)現(xiàn)更有效的產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)和扶持。
4.“國家隊(duì)”強(qiáng)勢(shì)入場(chǎng)直投
與2018年相比,由于產(chǎn)業(yè)投資基金的增多,同時(shí)更多的政府引導(dǎo)基金采用委托市場(chǎng)化母基金管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理的模式,2019年,越來越多的政府引導(dǎo)基金開始參與直接投資,通過直接投資行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)的方式,引進(jìn)地方急需的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。
越來越多的“國家隊(duì)”強(qiáng)勢(shì)入場(chǎng)直投就是在2019年出現(xiàn)的新現(xiàn)象?!皣谊?duì)”即國家級(jí)母基金,是指由財(cái)政部出資設(shè)立的母基金,母基金的資金主要來源于中央財(cái)政。從某種意義上說,國家級(jí)母基金代表了國家意志,從他們的投資方向和領(lǐng)域,也可以看出國家重點(diǎn)扶持方向和產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點(diǎn)。
2019年之前,“國家隊(duì)”的這些基金直投業(yè)務(wù)相對(duì)較少,但在2019年,我們發(fā)現(xiàn)很多“國家隊(duì)”的管理機(jī)構(gòu)強(qiáng)勢(shì)重倉進(jìn)入直投基金,它們既做母基金,也做直投,且越來越重視直投,如中金資本、中國國新基金、誠通基金、國家先進(jìn)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金等。很多“國家隊(duì)”的基金,如國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金一期(俗稱大基金一期)、國投等大型的直投基金都做出了不錯(cuò)的成績。
5.S基金方興未艾,有待成熟
2019年延續(xù)了2018年的趨勢(shì),私募股權(quán)退出壓力依然巨大。2010年前設(shè)立的基金已經(jīng)到了必須退出的時(shí)間點(diǎn),經(jīng)歷了人民幣私募基金2008年后的瘋狂,人民幣基金的LP們面臨更大的壓力。資管新規(guī)和IPO數(shù)量未有起色,退出難度不斷加大。因此,中國私募股權(quán)市場(chǎng)流動(dòng)性壓力不斷加大。
與二級(jí)市場(chǎng)類似,在私募股權(quán)市場(chǎng)中,對(duì)流動(dòng)性的需求也會(huì)導(dǎo)致估值降低,尤其是在當(dāng)前流動(dòng)性需求上升的情況下,S基金通過提供流動(dòng)性,可以獲得這一部分流動(dòng)性補(bǔ)償。S基金部署資產(chǎn)的速度往往比直投基金更快,投資S基金的LP不用經(jīng)歷漫長的等待,便可以在自己的投資組合中配置PE資產(chǎn)。隨著市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度降低,私募股權(quán)基金募資和投資都愈發(fā)謹(jǐn)慎,獨(dú)角獸項(xiàng)目IPO估值開始下降,這也必然會(huì)導(dǎo)致整個(gè)私募股權(quán)投資行業(yè)項(xiàng)目和基金份額估值回歸理性。這無疑為S基金的發(fā)展提供了很好的機(jī)遇。
雖然S基金是母基金行業(yè)當(dāng)前發(fā)展的熱點(diǎn),但國內(nèi)S基金剛起步,規(guī)模不大,尚未成為主流退出方式。根據(jù)母基金研究中心2019年12月發(fā)布的《中國S基金全景報(bào)告》,國內(nèi)S基金份額總共只有310億人民幣左右,PE/VC機(jī)構(gòu)通過S基金退出的比例非常少,不超過1%?,F(xiàn)在的主要投資方對(duì)于S基金沒有真正認(rèn)同,短時(shí)間內(nèi)難以成為主流退出方式。
另一方面,由于國內(nèi)設(shè)立了S基金的機(jī)構(gòu)數(shù)量屈指可數(shù),二手份額轉(zhuǎn)讓交易量仍然處于低位,估值問題成為S基金交易中的難題。這當(dāng)然也是因?yàn)檎麄€(gè)行業(yè)都還沒有走過一個(gè)完整的興衰沉浮周期,關(guān)于國內(nèi)二手基金份額的交易機(jī)制尚不健全,不同轉(zhuǎn)讓方對(duì)于交易的價(jià)格看法不同,落地困難。
此外,在當(dāng)前行業(yè)以政府引導(dǎo)基金為主導(dǎo)的情況下,各級(jí)地方政府及國有資本對(duì)于設(shè)立S基金缺少興趣。政府引導(dǎo)基金主要目標(biāo)為撬動(dòng)社會(huì)資金實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型,而S基金以營利為目的,無法將項(xiàng)目引入落地,與政府引導(dǎo)基金的設(shè)立目標(biāo)不一致。因此,中國私募股權(quán)S基金目前仍處在起步階段,實(shí)際落地的規(guī)模、交易成功的數(shù)量與目前市場(chǎng)上的火熱程度并不匹配,還有很長的路要走。
(二) 主要問題
1. 第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)問題顯現(xiàn),民營市場(chǎng)化母基金面臨嚴(yán)重生存危機(jī)
2019年上半年,一些第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)出現(xiàn)了信用問題,對(duì)市場(chǎng)信心產(chǎn)生了極大的影響。
第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)在過去幾年信用環(huán)境較好時(shí)獲得了快速的發(fā)展,銷售能力過去是影響管理機(jī)構(gòu)的最主要因素。但隨著競爭的加劇,面對(duì)微利的激烈競爭,和不斷被后來者蠶食的市場(chǎng)份額,財(cái)富管理機(jī)構(gòu)紛紛謀求轉(zhuǎn)型,逐步從產(chǎn)品代銷轉(zhuǎn)向了資產(chǎn)管理。
2018年下半年起,財(cái)富管理機(jī)構(gòu)過去粗放式發(fā)展、盲目擴(kuò)張規(guī)模、忽視資產(chǎn)管理能力導(dǎo)致的問題,在信用環(huán)境惡化的情況下逐步顯現(xiàn)。去年就已顯現(xiàn)的爆雷潮在今年演變成了一張張藍(lán)底白字的警情通報(bào)。禁止“錯(cuò)配”“自融”“挪用”“資金池”的監(jiān)管禁區(qū)變成了財(cái)富湮滅的慘痛案例。
很多民營市場(chǎng)化母基金背后大都有理財(cái)出資,本來受到資管新規(guī)的連帶影響,就存在自身募資不足的情況。而財(cái)富管理更高的風(fēng)險(xiǎn)并沒有帶來更高的回報(bào),這令高凈值客戶的代表,私人銀行客戶主要對(duì)于母基金這一雙重收費(fèi)的資產(chǎn)管理模式信心下挫。一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛,二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)亮眼,對(duì)于經(jīng)濟(jì)不確定性導(dǎo)致資產(chǎn)配置更加謹(jǐn)慎,這些都令高凈值客戶對(duì)于民營市場(chǎng)化母基金產(chǎn)品的投資意向降低。
因此,2019年,以財(cái)富管理機(jī)構(gòu)為代表的傳統(tǒng)民營母基金管理機(jī)構(gòu)募集規(guī)模明顯降低。更多的市場(chǎng)化母基金管理機(jī)構(gòu)開始來自大型企業(yè)和其他私募股權(quán)市場(chǎng)參與者,現(xiàn)有大部分市場(chǎng)化母基金管理機(jī)構(gòu)走向了成為政府引導(dǎo)基金管理人的道路。
另一方面,很多國家級(jí)市場(chǎng)化的母基金募資主要靠地方政府支持,但是地方政府現(xiàn)在出資也較困難,這就造成了整個(gè)市場(chǎng)化母基金的困境。
受年初新冠疫情的影響,短期內(nèi)市場(chǎng)化母基金的募資會(huì)更加困難,市場(chǎng)預(yù)期極度低迷。相比國有背景的市場(chǎng)化母基金,市場(chǎng)上本就所剩不多的民營市場(chǎng)化母基金可能將面臨更嚴(yán)重的生存危機(jī),甚至有倒閉清算的危險(xiǎn)。
2.引導(dǎo)基金運(yùn)營管理機(jī)制仍需優(yōu)化,績效考核仍存難度
目前,我國政府引導(dǎo)基金存在著投資節(jié)奏普遍較慢的問題。主要原因是一方面為防止國有資產(chǎn)流失,部分引導(dǎo)基金的重大事項(xiàng)需要層層審批,間接影響到引導(dǎo)基金的出資節(jié)奏;另一方面,省級(jí)、地市級(jí)及區(qū)縣級(jí)政府引導(dǎo)基金往往設(shè)置較嚴(yán)格的返投比例,也會(huì)影響引導(dǎo)基金的投資效率。
從決策流程來看,我國引導(dǎo)基金出資前一般會(huì)由管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資標(biāo)的的公開征集,此后會(huì)進(jìn)行項(xiàng)目初審、盡職調(diào)查、投資決策、社會(huì)公示等環(huán)節(jié),無異議后簽署投資協(xié)議、實(shí)施投資。相對(duì)市場(chǎng)化投資機(jī)構(gòu),這些步驟均需一定耗時(shí),一定程度上降低了引導(dǎo)基金的投資效率。
在績效考核方面,引導(dǎo)基金績效評(píng)價(jià)的主要內(nèi)容一般包括基金政策效應(yīng)、管理效能、經(jīng)濟(jì)效益等,其中政策效應(yīng)是政府引導(dǎo)基金績效考核體系設(shè)計(jì)中最核心的一環(huán),一般在政府引導(dǎo)基金績效評(píng)價(jià)體系中占據(jù)50%以上的比重。雖然國家層面早已出臺(tái)多項(xiàng)政策要求建立引導(dǎo)基金績效評(píng)價(jià)體系,但是指標(biāo)數(shù)據(jù)難量化、評(píng)價(jià)過程缺乏變通性、評(píng)價(jià)結(jié)果的可應(yīng)用性不高等問題仍是各地引導(dǎo)基金績效評(píng)價(jià)實(shí)際操作中的痛點(diǎn)。
3.中國缺乏能夠投資母基金的“長錢”,亟需針對(duì)性政策支持
2018年4月27日,《資管新規(guī)》正式出臺(tái),其發(fā)布對(duì)中國母基金行業(yè)帶來了巨大的負(fù)面沖擊。資管新規(guī)中限制母基金募資的主要有兩條,一個(gè)是禁止多層嵌套,另一個(gè)是不能期限錯(cuò)配。2019年10月25日,國家發(fā)展改革委、中國人民銀行等六部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》(以下簡稱《通知》),《通知》中對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金兩類基金進(jìn)行了認(rèn)定,并允許公募資管產(chǎn)品投資符合《通知》規(guī)定要求的兩類基金,同時(shí)適度放開嵌套限制。但是,雖然多層嵌套的問題解決了,期限錯(cuò)配的問題還是沒有解決。目前最大的障礙仍是最大的資金方——銀行理財(cái)子公司因資管新規(guī)要求,產(chǎn)品期限無法對(duì)接兩類基金,因風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提要求,投資規(guī)模也無法對(duì)接兩類基金。因此,銀行理財(cái)子公司幾乎無法馳援母基金。
2020年3月25日,銀保監(jiān)會(huì)出臺(tái)了保險(xiǎn)資管產(chǎn)品新規(guī)(《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》),又分別制定了債權(quán)投資計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃和組合類保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的配套細(xì)則。其中,《關(guān)于規(guī)范開展股權(quán)投資計(jì)劃業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》中,明確提出:“股權(quán)投資計(jì)劃可以投資以下資產(chǎn):未上市企業(yè)股權(quán);私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金(下稱基金)”。這為保險(xiǎn)資管投向股權(quán)類基金正式開了口子,然而卻依舊沒有提到保險(xiǎn)資管產(chǎn)品可以投資母基金。
在國家發(fā)展改革委等六部委出臺(tái)前文所提的關(guān)于兩類基金的《通知》時(shí),明確表態(tài)部分兩類基金具有“母基金”性質(zhì),直接服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì),不屬于資管新規(guī)禁止的資產(chǎn)管理產(chǎn)品在金融系統(tǒng)“脫實(shí)向虛”“體內(nèi)循環(huán)”的情形。符合規(guī)定要求的兩類基金接受資產(chǎn)管理產(chǎn)品及其他私募投資基金投資時(shí),該兩類基金不視為一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品,避免對(duì)基金運(yùn)作產(chǎn)生影響。
縱觀世界發(fā)達(dá)國家,支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是高新企業(yè)的私募股權(quán)母基金是政府政策傾斜支持對(duì)象。若像保險(xiǎn)資管這樣的長期資金出資到一級(jí)市場(chǎng)私募股權(quán)母基金的“主要水源”枯竭,母基金尤其是政府引導(dǎo)基金作為私募股權(quán)的上游出資人,就無法實(shí)現(xiàn)對(duì)產(chǎn)業(yè)基金和創(chuàng)新投資基金的出資,下游的各私募股權(quán)基金、各高新實(shí)體企業(yè)會(huì)產(chǎn)生“乘數(shù)效應(yīng)”的竭澤而漁現(xiàn)象,將對(duì)我國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和科技創(chuàng)新等的打擊影響面巨大,而且美元基金在中國的優(yōu)勢(shì)會(huì)越來越明顯。
在國家多次進(jìn)行針對(duì)中小企業(yè)貸款優(yōu)惠政策的同時(shí),銀行出于本身風(fēng)險(xiǎn)的考慮卻無法完成對(duì)中小企業(yè)出資的任務(wù)。因此,我們認(rèn)為放寬銀行保險(xiǎn)理財(cái)對(duì)政府引導(dǎo)基金的出資,將有效帶動(dòng)社會(huì)資本和專業(yè)投資人才投資中小企業(yè),這將相比由銀行直接接貸款更加有效地對(duì)中小企業(yè)的發(fā)展提供資金支持。
作為第三方研究機(jī)構(gòu),母基金研究中心也希望監(jiān)管層能夠?qū)χ袊侥脊蓹?quán)行業(yè),尤其是母基金和創(chuàng)投基金進(jìn)行更多實(shí)質(zhì)性的政策支持:
1.中央及各地方政府能深入落實(shí)“創(chuàng)投國十條”的政策,為支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、發(fā)揮私募股權(quán)投資效用創(chuàng)造更好的政策環(huán)境,出臺(tái)針對(duì)性的政策支持,比如稅收優(yōu)惠;
2.銀保監(jiān)會(huì)能夠?qū)ψ鲩L期投資的母基金給予更多長期資金的支持,按《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》的精神明確表達(dá)對(duì)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品投資母基金的支持政策;
3.對(duì)于《資管新規(guī)》中涉及到兩類基金的“期限錯(cuò)配”問題能夠出臺(tái)豁免細(xì)則,破除銀行理財(cái)子公司投資私募股權(quán)母基金的制度障礙;
4.在監(jiān)管政策方面能夠保持穩(wěn)定性,避免反復(fù)波動(dòng),同時(shí)有條件逐步放寬非實(shí)質(zhì)性條款的監(jiān)管,防止在經(jīng)濟(jì)下行的情況下影響市場(chǎng)情緒穩(wěn)定。
(三) 發(fā)展趨勢(shì)
1.引導(dǎo)基金將進(jìn)一步整合,規(guī)范化高質(zhì)量發(fā)展
2020年2月21日財(cái)政部發(fā)出《關(guān)于加強(qiáng)政府投資基金管理 提高財(cái)政出資效益的通知》(簡稱《通知》),明確表示加強(qiáng)對(duì)設(shè)立基金或注資的預(yù)算約束,提高財(cái)政出資效益。
總的來說,《通知》從“募投管退”四個(gè)方面都對(duì)政府引導(dǎo)基金提出了相關(guān)的約束要求。
募資方面,強(qiáng)化政府預(yù)算對(duì)財(cái)政出資的約束,對(duì)財(cái)政出資設(shè)立基金或注資須嚴(yán)格審核;投資方面,著力提升政府投資基金使用效能,減少資金閑置,鼓勵(lì)上下級(jí)政府按照市場(chǎng)化原則互相參股基金,形成財(cái)政出資合力;管理方面,要求實(shí)施政府投資基金全過程績效管理,財(cái)政部門可組織對(duì)基金開展重點(diǎn)績效評(píng)價(jià);退出方面,健全政府投資基金退出機(jī)制,基金績效達(dá)不到預(yù)期效果、投資進(jìn)度緩慢或資金長期閑置的,財(cái)政出資應(yīng)按照章程(協(xié)議)擇機(jī)退出。
值得關(guān)注的是績效評(píng)價(jià)方面,面對(duì)如此巨大體量的政府引導(dǎo)基金,政府主管部門此前已經(jīng)意識(shí)到有必要在政策層面對(duì)政府引導(dǎo)基金進(jìn)行規(guī)范,已經(jīng)相繼出臺(tái)了相關(guān)管理政策和辦法對(duì)政府引導(dǎo)基金開展績效評(píng)價(jià)提出要求。財(cái)政部出臺(tái)的《政府投資基金暫行管理辦法》規(guī)定各級(jí)財(cái)政部門應(yīng)建立政府投資基金績效評(píng)價(jià)制度,按年度對(duì)基金政策目標(biāo)實(shí)現(xiàn)程度、投資運(yùn)營情況等開展評(píng)價(jià),有效應(yīng)用績效評(píng)價(jià)結(jié)果。國家發(fā)展改革委出臺(tái)的《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》規(guī)定國家發(fā)展改革委建立并完善政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金績效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。
《通知》的出臺(tái)無疑是進(jìn)一步明確了引導(dǎo)基金運(yùn)作管理的相關(guān)要求,助推政府引導(dǎo)基金規(guī)范化高質(zhì)量發(fā)展。未來,財(cái)政部門的出資流程將更加規(guī)范,各地的政府引導(dǎo)基金的出資規(guī)模將會(huì)比較趨于合理,整合力度進(jìn)一步加大,有利于形成財(cái)政出資的合力,提升引導(dǎo)基金的運(yùn)作效率。
并且,隨著各類引導(dǎo)基金不斷推進(jìn)優(yōu)化績效考核機(jī)制、引入市場(chǎng)化管理團(tuán)隊(duì)、簡化決策流程等管理機(jī)制改革,我國引導(dǎo)基金的市場(chǎng)化管理程度將逐漸提升,引導(dǎo)基金的政策引導(dǎo)效果可得到更高效的發(fā)揮。
另一方面,國有資本監(jiān)管和考核也在不斷升級(jí),出資將更加規(guī)范。國資委在2019年底發(fā)布《關(guān)于中央企業(yè)加強(qiáng)參股管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》(國資發(fā)改革規(guī)〔2019〕126號(hào))要求中央企業(yè)加強(qiáng)參股國有股權(quán)管理,并強(qiáng)調(diào)國資參加股權(quán)投資的規(guī)范性問題。2020年初又出臺(tái)《有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記暫行規(guī)定》(國資發(fā)產(chǎn)權(quán)規(guī)〔2020〕2號(hào)),以明確國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓有限合伙份額適用國有產(chǎn)權(quán)交易規(guī)則,進(jìn)一步規(guī)范了產(chǎn)權(quán)管理??梢?,未來國資監(jiān)管和考核將不斷完善,出資規(guī)范程度將成為監(jiān)管部門的關(guān)注重點(diǎn)。
2.政策環(huán)境不斷優(yōu)化,逆境中蘊(yùn)藏機(jī)遇
2019年,面對(duì)內(nèi)部外部壓力,政策重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到了保增長促穩(wěn)定上,針對(duì)私募股權(quán)母基金的監(jiān)管環(huán)境也趨于穩(wěn)定。我們預(yù)計(jì),2020年,隨著兩類基金多層嵌套適度放開、取消保險(xiǎn)資金開展股權(quán)投資范圍限制、新證券法修訂注冊(cè)制落地、再融資新規(guī)松綁、創(chuàng)投行業(yè)減持新規(guī)等一系列政策落地,針對(duì)私募股權(quán)投資的政策環(huán)境將會(huì)進(jìn)一步優(yōu)化,私募股權(quán)行業(yè)可能會(huì)迎來新的發(fā)展機(jī)遇。
2020年初新冠疫情的爆發(fā),盡管母基金機(jī)構(gòu)的各項(xiàng)業(yè)務(wù)受到了巨大的沖擊和負(fù)面影響,但疫情之下也催生出了一批新興業(yè)態(tài),正如習(xí)近平總書記所言,此次疫情對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇,要以此為契機(jī),改造提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),培育壯大新興產(chǎn)業(yè)。
近期,中央會(huì)議頻頻提到“新興產(chǎn)業(yè)”、“新基建”等關(guān)鍵字,為經(jīng)濟(jì)提供新“風(fēng)口”。
2月21日、3月4日、4月17日的中共中央政治局會(huì)議,都強(qiáng)調(diào)了要發(fā)揮好有效投資關(guān)鍵作用,要選好投資項(xiàng)目,加快5G網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)度,要注重調(diào)動(dòng)民間投資積極性。加強(qiáng)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和新型基礎(chǔ)設(shè)施投資,促進(jìn)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造升級(jí),擴(kuò)大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資。
4月20日,國家發(fā)改委也首次明確新型基礎(chǔ)設(shè)施的范圍,新型基礎(chǔ)設(shè)施是以新發(fā)展理念為引領(lǐng),以技術(shù)創(chuàng)新為驅(qū)動(dòng),以信息網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ),面向高質(zhì)量發(fā)展需要,提供數(shù)字轉(zhuǎn)型、智能升級(jí)、融合創(chuàng)新等服務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施體系。
隨著境外疫情加速擴(kuò)散蔓延,全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)均遭受前所未有的沖擊,國際經(jīng)貿(mào)活動(dòng)受到嚴(yán)重影響,我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨新的挑戰(zhàn),疫情對(duì)我國產(chǎn)業(yè)發(fā)展既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇。如何化危為機(jī),是我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型面臨的重要關(guān)口。這也給中國股權(quán)投資行業(yè)未來的投資布局點(diǎn)明了方向——要牢牢把握數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化融合發(fā)展的契機(jī),加大對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)、生命健康、新材料等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的布局,推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能與實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合,促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)邁向全球價(jià)值鏈中高端。
當(dāng)前的后疫情時(shí)代,我國廣大企業(yè)迎來了新基建的發(fā)展風(fēng)口,中國母基金行業(yè)更應(yīng)積極融入其中,在子基金與項(xiàng)目布局中搶抓先機(jī),努力搭好新基建便車,助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。中國母基金行業(yè),尤其是以引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)發(fā)展為主要目標(biāo)的政府引導(dǎo)基金,未來在投資方面大有可為。
3.科創(chuàng)板拉開注冊(cè)制改革序幕,打通母基金行業(yè)退出渠道
2019年6月,科創(chuàng)板注冊(cè)制實(shí)施落地;2019年9月,證監(jiān)會(huì)提出全面深化資本市場(chǎng)改革“12條”,對(duì)中國資本市場(chǎng)影響重大;2019年10月,證監(jiān)會(huì)宣布將在新三板設(shè)立精選層、建立轉(zhuǎn)板上市機(jī)制等;2019年12月新證券法出臺(tái),明確將全面推行證券發(fā)行注冊(cè)制度;2020年2月再融資新規(guī)落地,簡化再融資發(fā)行條件、實(shí)行市場(chǎng)化發(fā)行定價(jià);2020年3月1日新證券法正式實(shí)施、3月6日創(chuàng)投基金減持特別規(guī)定、新三板轉(zhuǎn)板規(guī)則等,一系列重磅政策組合出臺(tái),體現(xiàn)了政策的一致性,表現(xiàn)了監(jiān)管層希望企業(yè)加強(qiáng)直接融資,突出市場(chǎng)在資源配置中起決定作用的決心,預(yù)示著我國多層次資本市場(chǎng)互聯(lián)互通的時(shí)代來臨。我國資本市場(chǎng)進(jìn)入核準(zhǔn)制向注冊(cè)制轉(zhuǎn)變的過渡期,注冊(cè)制在科創(chuàng)板的先行先試,未來也將為其他版塊的改革在頂層設(shè)計(jì)、規(guī)則制定、實(shí)際操作等方面起到引領(lǐng)和借鑒作用。
證監(jiān)會(huì)也在4月17日公布的2020年立法計(jì)劃中明確,創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革將在2020年內(nèi)落地。2020年4月27日,中央全面深化改革委員會(huì)通過了《創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制總體實(shí)施方案》,這意味著創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制正式啟動(dòng)。創(chuàng)業(yè)板、新三板改革的相關(guān)工作的快速穩(wěn)步推進(jìn)對(duì)于中國私募股權(quán)投資市場(chǎng)都是非常利好的消息。眾所周知,流動(dòng)性問題一直是困擾私募股權(quán)投資者的問題。因此LP份額的退出方式一直是母基金投資者和管理者關(guān)心的話題。
對(duì)于母基金而言,最主要的退出方式無外乎二手份額轉(zhuǎn)讓和子基金到期清算等有限的渠道。隨著科創(chuàng)板的穩(wěn)步發(fā)展、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的改革穩(wěn)步推進(jìn),眾多私募股權(quán)幾年前投資、但盈利情況尚不符合主板上市條件的優(yōu)秀高科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè),將實(shí)質(zhì)性獲益。未來企業(yè)上市和融資渠道將更加多元化,退出渠道將更加通暢,私募股權(quán)投資行業(yè)尤其是政府引導(dǎo)基金,也將迎來新的發(fā)展機(jī)遇,中國母基金行業(yè)更將開啟一個(gè)全新的收獲期。
4.行業(yè)洗牌加劇,大型母基金將探索多資產(chǎn)配置策略
根據(jù)母基金研究中心于2020年2月27日發(fā)布的《2019中國母基金100指數(shù)報(bào)告》,從成功募集資金的機(jī)構(gòu)情況來看,大量資金集中于幾支頭部母基金,行業(yè)集中度越來越高。頭部母基金管理機(jī)構(gòu)投資也更加活躍,對(duì)外投資規(guī)模占全市場(chǎng)母基金投資規(guī)模比重超過40%。前文提到的對(duì)“兩類基金”的《通知》,盡管沒有解決期限錯(cuò)配,但承認(rèn)過往協(xié)議效力、允許發(fā)行老產(chǎn)品投資,都有助于解決存量已簽合同的問題,帶來“放水”的效果,利好大型母基金、國家級(jí)母基金,如國家新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投引導(dǎo)基金、國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金、中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金,原先部分無法通過轉(zhuǎn)換主體來解決嵌套問題的母基金,也將可接受銀行帶來的大量資金。
隨著私募資產(chǎn)配置基金管理人備案的落地,大型母基金有望進(jìn)一步探索“跨類別”多資產(chǎn)配置策略,母基金投資組合趨向多樣化發(fā)展。當(dāng)前,已有母基金管理機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置型母基金的成功備案。隨著大批直投基金進(jìn)入退出期,二手份額交易需求增長,S基金投資策略也將持續(xù)受到母基金重視,“F+S+D”將成為越來越多母基金的配置策略。
(文章來源:微信公眾號(hào):母基金研究中心)
附錄:中國母基金全名單