中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議通稿已經(jīng)發(fā)布，部署2020年經(jīng)濟(jì)工作時(shí)，基本延續(xù)了12月6日政治局會(huì)議的思路，但涉及面更廣，內(nèi)容也更為具體。讀完通稿，我們認(rèn)為有以下幾個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)。

第一，去杠桿工作暫時(shí)告一段落。通稿中明確指出“我國(guó)金融體系總體健康、具備化解各類風(fēng)險(xiǎn)的能力”，這和往年“打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)重點(diǎn)是防控金融風(fēng)險(xiǎn)”、“防范金融市場(chǎng)異常波動(dòng)和共振”等說(shuō)法截然不同。這是對(duì)過(guò)去金融去杠桿工作的肯定，金融去杠桿的任務(wù)基本完成。

通稿也提到要保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，相比于往年的“去杠桿”基調(diào)偏積極一些。去杠桿將暫時(shí)告一段落，后面重點(diǎn)轉(zhuǎn)向穩(wěn)杠桿，預(yù)計(jì)實(shí)體融資的環(huán)境將改善，信用分層的現(xiàn)象可能會(huì)有所好轉(zhuǎn)。

第二，金融工作重心轉(zhuǎn)變。一方面，金融去杠桿工作暫時(shí)告一段落后，金融監(jiān)管對(duì)債市沖擊的風(fēng)險(xiǎn)減弱，但仍需關(guān)注明年資管新規(guī)過(guò)渡期結(jié)束后，部分理財(cái)存續(xù)資產(chǎn)未到期的解決方法。另一方面，金融供給側(cè)改革繼續(xù)，要求大行下沉，目的在于降低實(shí)體融資成本，解決企業(yè)融資難與融資貴的問(wèn)題。

因?yàn)榕c中小行相比，大行的負(fù)債成本更低，在相同條件下，貸款利率定價(jià)也會(huì)更低。若大行下沉，則大行貸款對(duì)企業(yè)更有吸引力，其貸款在信貸總規(guī)模中的比例會(huì)提升，從而帶動(dòng)全社會(huì)融資成本的下降。但這樣中小行的市場(chǎng)份額縮減，加之在金融供給側(cè)改革背景下，同業(yè)負(fù)債難度提升，縮表壓力會(huì)進(jìn)一步加大。

第三，貨幣政策偏松，信用或適度擴(kuò)張。為協(xié)同財(cái)政、消費(fèi)等政策，央行可能會(huì)繼續(xù)投放便宜的長(zhǎng)期負(fù)債，配合專項(xiàng)債的下發(fā)、匹配中長(zhǎng)期信貸，或投放PSL支持政策性銀行對(duì)基建項(xiàng)目的融資，信用擴(kuò)張有更強(qiáng)的基礎(chǔ)。但由于也強(qiáng)調(diào)了社融與增長(zhǎng)相適應(yīng)的問(wèn)題，因此大水漫灌難以出現(xiàn)，信用擴(kuò)張有上限。

需要關(guān)注的是，本次是中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議層面，首次明確提及降低社會(huì)融資成本。預(yù)計(jì)降成本（LPR）將是明年央行的另一工作目標(biāo)，為實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)，我們可能會(huì)看到：1）寬貨幣降低銀行的同業(yè)負(fù)債成本；2）繼續(xù)嚴(yán)格管控銀行違規(guī)高息攬儲(chǔ)行為；3）繼續(xù)調(diào)降政策利率主動(dòng)牽引LPR下行；4）鼓勵(lì)大行下沉，對(duì)應(yīng)金融工作的重點(diǎn)。

第四，新增專項(xiàng)債規(guī)模可能低于預(yù)期。和去年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議相比，刪去了“較大幅度增加地方政府專項(xiàng)債券規(guī)?！?的提法。專項(xiàng)債在實(shí)際使用中，面臨著缺少好的項(xiàng)目來(lái)對(duì)接、還款來(lái)源高度依賴土地、為讓專項(xiàng)債能夠發(fā)行虛構(gòu)現(xiàn)金流等問(wèn)題，有潛在的償還風(fēng)險(xiǎn)。11月財(cái)政部提前下發(fā)了1萬(wàn)億專項(xiàng)債額度，規(guī)模也不及此前預(yù)期，2020年專項(xiàng)債增量或會(huì)控制。

與此同時(shí)，減稅降費(fèi)力度，可能也將弱于今年。去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，指出要“實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)”，今年兩會(huì)期間確立了減稅降費(fèi)2萬(wàn)億的目標(biāo)，財(cái)政部領(lǐng)導(dǎo)11月指出今年實(shí)際的減稅降費(fèi)規(guī)模將達(dá)到2.3萬(wàn)億，大大超過(guò)了原先目標(biāo)。

但如此大規(guī)模的減稅降費(fèi)，目前來(lái)看，對(duì)制造業(yè)投資和消費(fèi)的提振都不明顯。2020年政策主基調(diào)是穩(wěn)增長(zhǎng)，逆周期調(diào)控需要加碼，來(lái)確保兩個(gè)翻一番目標(biāo)順利完成。由于公共部門的消費(fèi)傾向，高于企業(yè)和家庭部門，穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下，大概率難再出現(xiàn)今年這樣力度的減稅降費(fèi)。此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，對(duì)減稅降費(fèi)的定調(diào)是“落實(shí)”，預(yù)計(jì)在增量政策上不會(huì)有大動(dòng)作。

第五，2020年地產(chǎn)調(diào)控政策會(huì)比較溫和。本次會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“房住不炒”，但和去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、今年7月政治局會(huì)議相比，有幾個(gè)新的變化，一是沒(méi)有繼續(xù)說(shuō)“不把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”；二是增加了“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期”的說(shuō)法，明確了地產(chǎn)調(diào)控的目的不是讓房?jī)r(jià)下跌；三是強(qiáng)調(diào)要“全面落實(shí)因城施策”，意味著地方政府在地產(chǎn)調(diào)控上可能將有更大的自由度。

在這樣的調(diào)控基調(diào)下，預(yù)計(jì)2020年將有更多城市，通過(guò)放寬落戶條件、縮短或取消非戶籍人口購(gòu)房所需社保繳納年限、降低二手房限售標(biāo)準(zhǔn)等，變相放松地產(chǎn)調(diào)控。針對(duì)房企融資的監(jiān)管大概率也不會(huì)繼續(xù)收緊，此前有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)已經(jīng)指出要綜合多種工具對(duì)房地產(chǎn)融資逆周期調(diào)節(jié)。

加大城市困難群眾住房保障工作，做好城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造，2020年的棚改舊改或超預(yù)期。目前土地市場(chǎng)已經(jīng)在逐步回暖，明年新開(kāi)工不差，竣工周期也會(huì)支撐建安投資，2020年房地產(chǎn)投資或?qū)⒗^續(xù)保持較強(qiáng)韌性。

第六，整體來(lái)看，圍繞全面建成小康社會(huì)，2020年的政策基調(diào)是穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)杠桿。信用寬松，金融適度擴(kuò)表，弱化防風(fēng)險(xiǎn)和去杠桿的訴求較為確定。

在具體的需求端穩(wěn)增長(zhǎng)上，預(yù)計(jì)將圍繞以下是三條路徑。一是基建穩(wěn)增長(zhǎng)，12月6日政治局會(huì)議明確提到了“加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”，本次會(huì)議也提到了諸多重點(diǎn)基建領(lǐng)域；二是房地產(chǎn)調(diào)控力度明顯弱化，棚改舊改或超預(yù)期，2020年地產(chǎn)投資有支撐；三是和2019年相比，2020年消費(fèi)在穩(wěn)增長(zhǎng)中將發(fā)揮更重要的作用，預(yù)計(jì)汽車和地產(chǎn)竣工產(chǎn)業(yè)鏈這兩個(gè)是重點(diǎn)。

                                                                        （文章來(lái)源：微信公眾號(hào)：李奇霖  粵開(kāi)奇霖研究）